Государству должно быть безразлично, в каких домах живут его граждане — собственных или снятых. Но вместо этого в США оно поощряет приобретение домов в собственность (например, при помощи политики «свой дом для всех») и тем самым способствует тому поверхностному впечатлению, что собственная недвижимость является самым предпочтительным видом инвестиции, хотя на самом деле за счет кредитов оно подталкивает граждан вкладывать все деньги в единственный актив, даже в тех случаях, когда это, возможно, и не самое удачное инвестиционное решение.
Есть и еще один, более тонкий момент. При системе государственных гарантий, способствующих быстрому росту цен на жилье, в выигрыше остается только тот, кто может уменьшить размер (снизить класс) своего жилья и переехать в другой район и купить дом поменьше (подешевле). Все остальные проигрывают. Представьте себе молодого человека, который покидает университетское общежитие, копит деньги, чтобы одной ногой встать на лестницу собственника жилья (покупает свою первую квартиру в многоквартирном доме или кондоминиуме), потом переезжает в более просторный и дорогой дом, где хватит места его жене и детям. На каждом этапе он должен все повышать сумму, чтобы не выбыть из игры. Да, цена его квартиры может вырасти с того дня, когда он ее купил (назовем его Д1), до дня, когда он продаст ее, чтобы перейти в дом побольше (Д2), но помните, в Д2 ему придется заплатить больше, так как цена дома на четыре спальни тоже выросла. Этот эффект «эскалатора» продолжается до тех пор, пока детям не придет пора поступать в колледж. Так по мере роста цен на жилье происходит передача богатства от молодого поколения пожилому поколению.
Только выйдя на пенсию, домовладелец может «выиграть», так как он или она может продать большой дом и переехать в более дешевое жилье с кучей денег в кармане. Такое ощущение, что единственный способ преуспеть и выиграть в игре с недвижимостью — это смерть или пенсия. Неудивительно, что, как говорит Роберт Шиллер, в перспективе реальный доход от недвижимости составляет ноль, — именно так и должно быть при условии, что цены на дома в основном следуют за демографией.
При существующих на Западе демографических условиях — неуклонное движение к тому времени, когда стариков станет больше, чем молодых, — вскоре может наступить момент, когда покупателей недвижимости будет становиться все меньше и меньше, так как все больше и больше людей будет выходить на пенсию. Избыток жилья на продажу и недостаток покупателей — рецепт падения цен на жилищном рынке.
Прогнивший корень проблемы
Во всем индустриализованном Западе огромные объемы капитала распределяются не по назначению. В корне такого распределения лежит разрыв отношений между кредитором и акционером — отношений, чьи фундаментальные механизмы находятся в самой основе функционирования капиталистической системы, да и всей экономики в целом. Несмотря на благие намерения, государственная политика и общее непонимание того, как работают финансовые рынки, способствовали этому разрыву. В этой главе прежде всего будет говориться о трех ключевых факторах, которые совместно способствовали неправильному распределению и разбазариванию капитала в США.
Первый фактор — напряжение и затем коренной разрыв отношений между кредиторами и акционерами из-за государственной политики в виде субсидий и гарантий. Как мы подробно рассмотрели выше, менеджмент компаний (как представители акционеров) не работает, как правило, на кредиторов, и потому основная обязанность кредиторов — держать в узде акционеров (и менеджмент). Фактически политика США, в частности благодаря гарантиям для держателей обязательств, банков и других кредиторов, разрушила механизм сдержек и противовесов, что привело к неправильному распределению и эрозии капитала. Как показал недавний опыт, кредиторы, которые должны были вести себя как дуэньи на вечеринке и осуждать безрассудство менеджмента, следить за неограниченными рисками и ограничивать непомерные бонусы, вместо этого просидели все танцы в углу. По сути дела, кредиторы не справились со своей опекунской обязанностью контролировать акционеров, потому что были застрахованы государственной политикой.
Кредиторы в своей опекунской роли отвечают перед теми людьми, чьи деньги они одалживают разнообразным компаниям и инвестируют, а не перед акционерами компании. Таким образом, Fannie Мае и Freddie Mac в своей опекунской роли на самом деле отвечают перед американскими налогоплательщиками, которые доверили им свои деньги, а не перед теми, кто получил дома по субстандартной ипотеке (само собой, многие из ипотекодержателей тоже являются налогоплательщиками). Государственные гарантии привели к тому, что кредиторы все чаще не исполняли роль надзирателя за склонными к риску акционерами, и это повлекло за собой пагубные следствия.
Во-вторых, на всех финансовых рынках, да и в уме обычного гражданина крепко поселилось заблуждение, что цена активов может и будет идти только вверх. Даже самые искушенные участники рынка, как кажется, отказались от накопленных десятилетиями знаний о капризах рынка и заменили их непрошибаемой уверенностью, что рыночные цены могут только подниматься. Они ошиблись. Эта ложная уверенность как заемщиков, так и заимодателей значила, что инвесторы фактически сбросили со счетов ту возможность, что цены пойдут вниз. Что еще хуже, при том же количестве имеющихся активов заемщики считались даже излишне обеспеченными.
В-третьих, и это прямое следствие первых двух причин, ни один кредитор не знал, кому он дает деньги. Сформировалась культура, воспитавшая полный разрыв отношений между заемщиком и кредитором. Дух времени заключался в том, что все больше росла безмятежность кредиторов относительно договоров займа, которые все чаще не предусматривали обычных обязательств и гарантий со стороны заемщика, что кредиторы предъявляли к заемщикам все меньше и меньше требований. Инвесторы, вкладывавшие в долговые инструменты, все чаще отказывались от своей обязанности контролировать долговой продукт. По мере того как ситуация запутывалась и усложнялась, кредиторы чаще полагались на рейтинговые агентства и на то, что финансовые фирмы с Уолл-стрит сделают проверку за них. Конечно, проблема в том, что и рейтинговые агентства, и, даже больше, банки имели все основания заботиться о том, чтобы инвесторы в долговые инструменты продолжали вкладывать деньги, — их самих побуждали продавать сложные продукты. В итоге кредиторы буквально перестали понимать, кому они одалживают деньги; произошла дальнейшая эрозия самой основы отношений между заемщиком и кредитором.
История с жильем — идеальный пример сочетания трех факторов (государственных субсидий и гарантий, непоколебимой уверенности в том, что цена актива будет расти, и культуры долга (часто через секьюритизацию), когда кредиторы практически не понимали, кому дают деньги). Однако рынок жилья отнюдь не является единственным сектором, погрязшим в невообразимой неразберихе.
В октябре 2009 года в New York Times вышла статья «Долги взлетают, прибыли фирм-скупщиков растут». Она рассказывала историю компании Simmons, одного из самых знаменитых американских предприятий по производству матрасов.
За пять лет компанию купили и продали пять раз, причем буквально каждый следующий покупатель 133-летней компании занимал все больше средств (отчасти чтобы реинвестировать в компанию и отчасти чтобы выплатить дивиденды самому себе). По мере того как кредиты дешевели, а биржевой курс взлетал, владельцы могли даже еще активнее привлекать сторонние средства для компании и брать из них наличные, чтобы вознаградить себя солидными премиями. Тем временем за короткое время долг компании вырос примерно со 164 миллионов долларов в 1991 году до 1,3 миллиарда долларов в 2009 году. Фантастический пример проржавевшей системы и сочетания трех пагубных факторов, лучше не придумаешь.
Правда, в этом случае обошлось без существенных государственных гарантий (хотя можно достоверно утверждать, что у банков-кредиторов все-таки были государственные гарантии). Однако, когда уровень долга взлетел и вырвался из-под контроля, в то время как акционеры выкачивали наличность, кредиторы не исполнили свою обязанность, и в этом нет никаких сомнений. Очевидно, что покупатели в основном полагались на то, что цена на активы будет расти (так что владевшая фирмой Simmons компания прямых инвестиций смогла получить наличные, а последующие владельцы набрали еще больше долгов) и что настоящие держатели долга запутаются. Возможно, самое худшее то, что многим были выплачены крупные суммы, и никто даже не поставил под вопрос надежность компании в перспективе; это верно не только для таких компаний, как Simmons, но и для более широкого рынка жилья и экономики в целом. Разумная политика, безусловно, должна отреагировать на кризис жилищного рынка США. Вопрос в том, как это нужно сделать?