• продажа акций венчурных инвесторов на фондовом рынке, если компания осуществила выход на фондовый рынок через процедуру IPO;

• продажа компании (или доли в ней венчурных инвесторов) другому инвестору, например фонду прямых инвестиций;

• продажа компании (или доли в ней венчурных инвесторов) крупной корпорации, которая может выступить в роли стратегического инвестора или осуществить полное поглощение с интеграцией компании в свой бизнес;

• продажа доли венчурных инвесторов менеджменту финансируемой компании (т. е. процедура management buy-out). Нацеленность венчурных инвесторов на выход из финансируемых компаний дает дополнительное объяснение тому факту, что венчурные капиталисты специализируются на узком круге отраслей экономики, демонстрирующих высокие показатели роста. Реальные перспективы выхода на фондовый рынок либо продажи имеют, прежде всего, крупные компании. Однако крупные компании не испытывают такой острой потребности в прямом финансировании, как малые и средние предприятия (им доступны и другие инструменты внешнего финансирования – банковские кредиты, выпуск облигаций, структурированные финансовые инструменты и т. д.). Поэтому венчурные капиталисты инвестируют в малые компании, но такие, которые могут быстро вырасти вследствие того, что их продукция будет пользоваться спросом, и которые будут представлять интерес для инвесторов в перспективе. Отсюда вытекает нацеленность на высокотехнологичные отрасли, где создаются продукты, которые могут легко проникнуть на рынки или даже создать новые рынки.

Крупные корпорации для обеспечения конкурентоспособности осуществляют масштабные исследования и разработки, инвестируя в эту деятельность значительные средства. Так, в 2005 г. четыре автомобильные компании – Ford, Toyota, Daimler Chrysler и General Motors – потратили в сумме на исследования и разработки 28 897 млн. долл., а три компании, работающие в области производства лекарств и товаров для здоровья – Pfizer, Johnson & Johnson, GlaxoSmithKline – 19 454 млн. долл. [European Innovation, 2006]. Хотя из-за кризиса масштабы инвестирования в НИОКР существенно сократились, они остаются впечатляющими. Корпорации активно защищают результаты своих НИОКР патентами, пытаясь таким образом обеспечить себе монопольное положение на рынке. Однако история дает нам немало примеров того, как успешная новая фирма, выйдя на рынок, полностью вытеснила с него бывших лидеров. Поэтому большинство инвестиций венчурные инвесторы осуществляют в малые предприятия, имеющие перспективы быстрого роста (рис. 4.11) [EVCA, 2005].

Рис. 4.11.Распределение по численности занятых в компаниях, финансируемых европейскими венчурными фондами (2004 г.)

4.6. Основные области венчурного менеджмента

Учитывая специфические особенности венчурного инвестирования, следует определиться с тем, что понимается под венчурным менеджментом.

Хотя управление капиталом венчурного фонда требует специфических инструментов, ключевым фактором успеха венчурных инвестиций выступает управление инновационными стартапами, осуществляемое фирмой венчурного капитала (управляющей компанией). Венчурный менеджмент включает:

– управление портфелем инновационных проектов (отбор, оценка, балансирование портфеля, оптимизация, мониторинг);

– управление непосредственно инновационным проектом (планирование, реализация, выход на рынок, финансирование, управление персоналом);

– управление финансовыми, коммерческими и техническими рисками;

– финансовый менеджмент инновационного предприятия;

– мониторинг и контроль.

Вопросы для обсуждения

1. В чем заключаются особенности венчурного инвестирования, его отличия от других форм инвестирования?

2. Почему венчурные инвесторы вкладывают средства в быстрорастущие инновационные компании?

3. Назовите основные преимущества венчурного капитала как источника финансирования инновационного бизнеса.

4. В чем заключаются особенности формы партнерства с ограниченной ответственностью? Почему именно эта форма характерна для организации венчурного капитала?

5. Почему венчурный капитал играет важную роль в инновационной экономике?

6. Опишите различия между венчурными фондами и фондами прямых инвестиций. Где взаимоотношения инвесторов и предприятий носят более тесный характер и почему это происходит?

Глава 5

Процессы венчурного инвестирования

Ключевые понятия:

Стадии жизненного цикла компании

Ранние стадии

Поздние стадии

Инвестирование

Мониторинг

Процедуры выхода

Фонд фондов

Объявленный капитал

Капитал, инвестируемый фондом

Плата генеральному партнеру за управление

Вознаграждение генерального партнера через участие в прибылях

5.1. Стадии венчурного инвестирования

Одним из распространенных представлений о венчурном инвестировании является то, что венчурные инвестиции осуществляются на ранних стадиях развития компании. В действительности процесс выглядит несколько сложнее, потому что портфель венчурного капиталиста содержит компании, находящиеся на различных стадиях (табл. 5.1) [NVCA, 2005, с. 113–14].

Также иногда выделяют следующую за expansion стадию реструктуризации бизнеса, если она имеет место. Общая продолжительность цикла от «посева» до «выхода» занимает 5—10 лет [Каширин, 2007, с. 19–20].

Рассмотрим данные стадии и проследим изменение финансового состояния компаний в зависимости от этапа «жизненного цикла» компаний (рис. 5.1).

Таблица 5.1. Стадии жизненного цикла компаний, входящих в портфель венчурного капиталиста

Рис. 5.1.Изменение финансового положения компании

Приведенная выше схема показывает, что максимальные убытки (пик «долины смерти») приходятся на переход от стадии «стартап» к стадии «раннего роста». Это обусловлено началом устойчивого выпуска продукции и возрастающей необходимостью не только в инвестициях, но и в оборотных средствах. Поэтому именно этот этап развития является периодом, связанным с наибольшим риском для компании. Эти компании и являются основным объектом венчурного инвестирования.

Более поздние стадии развития компании предполагают существенно меньшие риски при значительно более крупных объемах инвестирования. Это позволяет привлекать в подобные проекты существенно большее число инвесторов (в том числе консервативных и институциональных – пенсионные фонды, страховые компании, банки), чем в сектор венчурных инвестиций. Результатом стало развитие отдельного сегмента прямых частных инвестиций (private equity), ориентированного на вложение в проекты стадий этих стадий, уже вышедших на прибыльность, но нуждающихся в дополнительных ресурсах. Различие между венчурными инвесторами и фондами прямых инвестиций обсуждалось в главе 4. Однако нужно заметить, что в европейской статистике венчурные инвестиции рассматриваются как составная часть прямых инвестиций, дополняя его также фондами LBO (leverage buy-out, фонды, предоставляющие заемные средства на выкуп компаний). Иногда понятия «прямые инвестиции» (private equity) и «венчурный капитал» (venture capital) употребляются как синонимы. То же смешивание происходит и в России, где все прямые инвестиции осуществляются с высоким уровнем риска и рассматриваются инвесторами как венчурные. В США же венчурные инвестиции и прямые инвестиции понятийно разделены, под ними понимаются разные сегменты инвестиционного рынка.

Для «посевной» стадии уровень риска столь высок, что будущая прибыль лишь с трудом поддается прогнозированию. Из-за этого даже венчурные инвесторы финансируют предприятия «посевной» стадии весьма редко. Коммерческий потенциал роста капитализации «посевных» проектов повлек за собой развитие особого сектора бизнес-ангелов, которое, наряду со «знакомыми инвесторами» (от английского 3F – family, friends, fools – семья, друзья, «наивные») и грантовым финансированием, является основным двигателем роста «посевных» предприятий.